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Bitcoin Dominance

📺 来源信息

✨ Highlights

  • Bitcoin dominance 目前在 60%；Cowen 认为本周期不会像上一轮那样全程看涨，而是会先出现一段上升，随后在周期后段因货币政策转向宽松而下降。
  • 衡量货币政策限制性的框架是联邦基金利率与两年期收益率的关系：2022 年末至 2026 年初前者高于后者，对应限制性政策，而 Bitcoin dominance 在政策转紧前见底并随后上升；当前前者低于后者，限制性减弱。
  • 两年期收益率目前约 4.8%，联邦基金利率可能要到 4 月左右才回到 4.75%；如果中选后两年期收益率下降而联储加息，政策可能比 2027 年中更早回到限制性。
  • 美元指数（DXY）年内形成 1 月低点、5 月更高低点、8 月更高低点的结构，Cowen 仍看多美元，并把它与特朗普第一任期及 2018 年的路径类比。
  • 短期 Bitcoin dominance 可能回升至 2025 年高点，alt/BTC 可能继续下行；只有货币政策重新宽松后，alt/BTC 才可能转好，而这可能要到周期后段，甚至还需一两年。

🎯 个人观点与市场立场

核心观点：Cowen 认为本周期 Bitcoin dominance 不会像上一轮那样全程上升，而更可能先阶段性走高，随后在货币政策转向宽松、经济感受到加息压力时回落；短期他仍倾向 dominance 回升，并继续看多美元。

Cowen 的周期框架围绕货币政策限制性展开：当联邦基金利率高于两年期收益率时，政策偏紧，Bitcoin dominance 倾向于上升；当政策转为宽松，dominance 倾向于下降。当前联邦基金利率低于两年期收益率，政策限制性不如上一轮，因此他不再无条件看多整个周期的 dominance。

他预计短期 dominance 可能回到 2025 年高点，包括稳定币的 Bitcoin dominance 仍在上升，而排除稳定币的版本近期有所回落。稳定币从过去的逆风变成一定程度的顺风，帮助 dominance 维持高位。alt/BTC 交易对可能继续下行，直到货币政策重新宽松。

长期来看，一旦经济真正感受到加息的滞后影响，利率可能大幅下降，美元和 Bitcoin dominance 可能随之走低；dominance 回到低 50 甚至高 40 并非完全不可能，但这不应被视为短期前景。美元方面，Cowen 仍看多 DXY，理由是年内 higher lows 以及与 2017—2018 和特朗普第一任期路径的相似性。

标的 方向/动作 信号类型 依据
美元指数（DXY，Dixie） 看多 观点/已发生趋势 年内形成 1 月低点、5 月与 8 月更高低点；与特朗普第一任期及 2018 年路径相似；利率可能重新上行
Bitcoin dominance 短期看涨、长期转跌 条件触发/观点 短期政策仍偏紧、稳定币成为顺风，可能回到 2025 年高点；若经济感受到加息压力、政策转宽松，则可能下降
alt/BTC 交易对 继续下行 条件触发/风险提示 货币政策可能保持限制性；直到重回宽松政策才可能转好，可能要到周期后段

1. 为什么现在重看 Bitcoin dominance

在 Bitcoin dominance 达到 60% 之际，Cowen 重新审视这一指标。他认为本周期会比上一轮更棘手。上一轮他几乎全程看多 Bitcoin dominance，原因包括货币政策更紧，以及 2021 年牛市后资产类别中仍有大量泡沫。逻辑是：只要利率保持限制性，Bitcoin dominance 就应上升。

2. 用联邦基金利率与两年期收益率判断限制性

Cowen 衡量限制性的方式是比较联邦基金利率与两年期收益率。2022 年末至 2026 年初，联邦基金利率高于两年期收益率，政策偏限制性。Bitcoin dominance 在政策变得限制性之前已经见底，并在政策转紧后真正开始上升。当前联邦基金利率低于两年期收益率，政策限制性下降；类似地，Bitcoin dominance 可能已在 2025 年夏天、政策变得更宽松之前见到高点。

不过，他认为值得讨论的是，Bitcoin dominance 可能因为政策重新走向限制性而再次上升。但与上一周期不同，他不预期 dominance 在整个周期都上升，更可能只上升一部分时间。

3. 利率路径与限制性政策可能比预期更早回归

利率已经开始上升。Cowen 不认为政策会很快进入限制性区域。两年期收益率当前约 4.8%；联邦基金利率可能要到 4 月左右才能回到 4.75%。如果看两年期收益率的年内 ROI，今年大多上升，2022 年也大幅上升后在年末走平；2026 年看起来更像 2018 年——上升后可能再走高一点，但中选后可能回落。

关键情景在于：如果两年期收益率在中选后下降，同时联储加息，那么政策可能比 2027 年中更早回到限制性。例如联邦基金利率升至 4.25%，两年期收益率降至 4.5%，虽然前者仍低于后者，但已经更接近限制性。

4. 美元：仍看多，路径类似 2017—2018

Cowen 表示他仍看多美元（Dixie/DXY），尽管因此受到不少质疑。美元今年在上升，可能感觉不明显，但它在形成更高低点：1 月低点，5 月更高低点，8 月更高低点。DXY 在 2026 年大部分时间总体趋势向上。原因之一是市场预期货币政策可能重新收紧。

从总统任期回报路径看，美元在特朗普第二任期的表现与第一任期非常接近：第一年下跌，中期年份开始缓慢上升。2025 年美元的表现类似 2017 年，2026 年至今类似 2018 年。因此，由于利率可能上升、美元可能上升，Cowen 认为进入下一阶段，Bitcoin dominance 总体上仍可能保持。

5. Bitcoin dominance 的目标与稳定币因素

短期 Cowen 认为 dominance 可能重新上升。若看包括稳定币的图表，目标可能是回到此前高点，即 2025 年高点。上一轮商业周期中，Bitcoin dominance 在 QT 结束前见顶，然后在周期后段、比特币抛物线 rally 中达到该高点。

包括稳定币的 Bitcoin dominance 仍在上升；排除稳定币的版本近期有所回落。稳定币过去是 Bitcoin dominance 的逆风，现在某种程度上变成顺风，使其保持更高。原因之一是山寨币市场没有取得足够惊人的涨幅来真正削弱比特币。每当比特币涨至历史新高，山寨币市场的资金可能轮动到比特币，dominance 会随之回升。dominance 已经基本稳定在 2020 年 9 月稳定的同一位置，似乎想上升但一直挣扎。

要判断 Bitcoin dominance 持续下降，可能需要先看到它回升并最终触及 2025 年高点。长期目标可能回到低 50，甚至高 40 也不是完全不可能，但这不是短期前景。

6. alt/BTC 与周期后段的转向条件

另一个观察是 TOTAL3 减去 USDT 后再除以比特币的图表。该图表似乎试图在低位寻找支撑。如果纳入 USDC，图表显示此前的 wick 与上一周期的某些 wick 对应。上一周期中，虽然 alt/BTC 交易对在 wick 后上升，但最终仍然回落。因此 Cowen 猜测 alt/BTC 交易对可能仍想继续下行。

原因在于货币政策可能保持限制性。随着时间推移，较高利率会传导到经济，然后政策会回到更宽松，届时 alt/BTC 交易对可能重新上升。但这可能要到周期后段，可能还需一两年。

结论是：本周期不要期待 Bitcoin dominance 像上一轮那样全程上升；但会有一段时间 dominance 上升。alt/BTC 真正表现良好可能要等到货币政策重新宽松，而这不太可能发生在短期。