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Bitcoin: The Winds of Winter

📺 来源信息

✨ Highlights

  • 比特币当前在 62,000–63,000 美元区间横盘，价格被夹在 200 周均线与熊市阻力带之间；60 日波动率已降至 1.47%、30 日降至 1.16%，历史经验显示波动率即将大幅回升。
  • 当前市场结构与 2018 年高度相似：2 月低点、5 月更低高点、夏季更低低点，且 8 月社会风险读数降至 0.2 的组合上一次出现正是在 2018 年。
  • 熊市已进入第 10 个月（通常持续约 12 个月）；从周期低点起算的 ROI 已走到第 1,362 天，此前两轮周期在相同位置之后只再延续了约 60–80 天就见到底部。
  • 若再出现一轮类似 5–6 月或 1–2 月的下跌，多数链上指标将完全重置，届时继续为更低价格辩护会变得困难；四年周期的逆风也将在数月内转为顺风。
  • 2018 年和 2019 年，比特币都先在 6,000 美元附近横盘后破位，破位后数周内周期底部随即出现；本轮 60,000 美元附近可能重演同一剧本。
  • 比特币走熊并不需要股市熊市：2014 年、2018 年以及本轮，标普 500 都在比特币下行期间创出新高，四次周期中有三次如此。

🎯 个人观点与市场立场

核心观点：Cowen 维持熊市中后段的判断——比特币大概率先向下突破以完成链上指标重置，并在波动率放大的恐慌中见到周期底部，之后再启动新一轮牛市；底部出现得“眨眼即逝”，因此定投优于试图精确抄底。

  • 方向判断：向下突破的可能性偏高，但他明确表示“无法保证下一波一定是下跌”；跌破 60,000 美元后会被归咎于某个具体事件（美联储加息、股市回调、比特币内部争议、AI 黑客攻击等），但叙事本身不构成判断依据。
  • 周期框架：当前处于中期选举年的 8 月，熊市约为第 10 个月；顶部大约每四年出现一次，底部通常出现在中期选举年年末附近，本轮底部可能在约 60–80 天内出现。
  • 观察条件：波动率已处于历史极低水平，一旦重新放大并向下破位，周期底部通常会在数周内出现；耐用性突破熊市阻力带则要等到减半前一年。
  • 风险提示：硬件钱包攻击是第三方失误而非比特币本身的失败，但公众不会做这种区分，可能加剧比特币的“身份问题”；流动性偏紧，比特币与加密资产位于风险曲线更靠前的位置，因此下跌幅度可以大于其他资产。
  • 未来展望：下一轮牛市中行业应把重点从“引入更多资金”转向“让领域从根本上变得更好”，拒绝 meme coin 式垃圾项目及其推广者。
标的 方向/动作 信号类型 依据
Bitcoin 买入（定投） 已发生动作 夏季跌破 60,000 美元后开始逐步买入；2022 年采取过同样策略，事后看夏季买入与年末买入相差不过几个百分点
Bitcoin 观望/准备（等待波动率放大后的破位） 条件触发 波动率已处于历史低位，一旦放大并向下破位，周期底部大概率在数周内出现，容易“眨眼就错过”

1. 当前处境：价格挤压与波动率压缩

Cowen 将当前比特币的状态形容为“winds of winter”：社交热度、社会风险指标以及加密 YouTube 频道的整体观看量都在持续走低，价格在 62,000–63,000 美元附近横盘，“感觉就像死了一样”。

技术面上，比特币被夹在 200 周均线与熊市阻力带（bear market resistance band）之间。他此前多次提及的 20 周均线（即熊市阻力带）正在与 200 周均线相互靠拢，两条线越接近，就越会迫使价格做出方向选择。

波动率数据是本期最突出的信号：

  • 60 日波动率：1.47%，处于历史极低水平，很少低于该值；
  • 30 日波动率：1.16%，历史上达到如此低位的次数屈指可数；
  • 180 日波动率：呈现断崖式下滑。

他提醒，波动率压缩之后通常伴随剧烈放大，方向向上或向下皆有可能。“我不能向你保证下一波一定是向下，但我认为向下突破的可能性不低。”季节性规律也支持这一判断：夏季低点（6 月或 7 月）形成后，波动率会在整个夏季不断压缩，随后在秋季重新放大——此前多个周期都是如此。

2. 周期定位：2018 年结构重现，熊市进入后半程

Cowen 认为当前与 2018 年的市场结构“几乎完美吻合”：2 月出现低点，5 月出现更低的高点，夏季出现更低的低点。社会风险指标在 8 月降至 0.2，这个组合上一次出现是在 2018 年，而非 2022 年。

周期进度方面，他给出了几个关键定位：

  • 熊市进入第 10 个月，多数周期持续约 12 个月；历史上有过 9 个月（2019 年）的短熊市，也有 13–14 个月的延长版本。
  • 从周期低点起算的 ROI 已走到第 1,362 天；前两轮周期在相同位置时，距离最终底部只剩约 60–80 天。
  • 四年周期由人类心理驱动：顶部大约每隔四年出现一次，底部则常见于中期选举年年末。当前已过 8 月中旬，“眨眨眼就到 10 月，然后是 12 月”。

因此，尽管体感上“即使在夏天也觉得寒冷”，他强调冬季风总是在中期选举年的这一时段吹起，这本身就是周期的一部分。

3. 最后一跌：链上指标重置与历史先例

这一轮的核心机制在于“重置”。Cowen 指出，向下破位可以让链上指标彻底重置：链上风险（on-chain risk）指标一直在缓慢下行，如果再出现一轮类似 5–6 月、1–2 月或去年 10–12 月的下跌，大部分链上指标将完全重置。到那时，“为更低价格辩护会变得困难得多”——当然仍可以拿宏观叙事或市场情绪强行解释，但四年的周期逆风会在几个月内转为顺风。

历史先例与 60,000 美元关口：

  • 2018 年和 2019 年，比特币都曾在 6,000 美元附近横盘相当长时间；
  • 一旦跌破 6,000 美元，周期底部在数周内就出现了；
  • 当前 60,000 美元附近可能重演类似过程，而市场届时会把下跌归咎于某个事件（例如“美联储终于决定加息”），但事件本身并不重要。

他也提醒不要陷入后见之明：站在当下看图表，会觉得 2018 年的 3,100 美元底部“显然”是底；但当时没有人能确定它不会跌得更低，毕竟市场同样曾在 6,000 美元处让人抱有希望，最后还是跌破了。底部是“希望”出来的，而不是“确定”出来的。

4. 底部会“眨眼即逝”：为什么定投优于择时

当波动率放大、市场开始恐慌时，“周期底部几乎会立即跟随出现”，“一眨眼你就会错过”。这正是持续定投（DCA）更优的原因：

  • 2022 年夏天，他在比特币跌破 60,000 美元后开始买入，随后价格继续走低；但如果等到 FTX 事件之后再买，恐慌情绪很可能让人根本不敢下手。
  • 到 2023 年回头看，夏季买入与年末买入的差别只有几个百分点，“朋友之间那点百分比算什么”。
  • 2018 年的下跌更剧烈（最大回撤约 50%），但一年半之后回头再看，买入时点的差异同样不再重要。

此外，Cowen 提到指数基金在他组合中的角色——不是投资建议，而是因为指数“总体上倾向于上涨”（尽管并非永远如此），能在比特币熊市中让人“喘口气”。这解释了他为何在加密熊市里依然能保持从容。

5. 比特币与股市脱钩：不需要股市熊市

许多人在标普 500 创新高、比特币却“堵在挣扎街”时感到沮丧。Cowen 用历史数据说明这并不罕见：

时期 比特币 标普 500
2014 年 下跌 上涨，创新高
2018 年（至 9 月） 下跌 上涨，仍在创新高
2022 年 下跌 同步下跌
本轮 下跌/横盘 上涨，创新高

即四次周期中有三次，比特币与股市方向相反。因此，比特币走熊并不需要股市熊市配合，它有自己的四年周期：顶部约每四年一次，底部常在中期选举年年末出现。他预测股市的调整可能要到 9 月中下旬才会发生，而比特币通常会先于股市走弱。

6. 宏观、叙事与行业风险

Cowen 明确表示，市场不需要一个“理由”来下跌：

无论是美联储拒绝加息导致收益率上行，还是今年晚些时候股市调整，或是比特币内部的分歧，再或是 AI 相关黑客攻击暴露的漏洞——总会发生点什么事，然后人们会把下跌归咎于它。

可能的叙事候选包括：美联储最终决定加息并吓到市场，人们会把跌破 60,000 美元的责任推给它——但这与 2018、2019 年守住 6,000 美元再破位的剧本并无本质区别。

行业风险方面，他重点提及硬件钱包攻击事件。这类事件让加密社区“感到非常糟糕”，甚至在一定程度上引发身份认同危机，但他强调：硬件钱包被攻破是第三方失误，不是比特币本身的失败。问题在于，外部公众不会区分“比特币”与“持有比特币的方式”，他们只会说“那不如去买 AI 股票”。再加上流动性紧张、加密资产处于风险曲线更靠前的位置，下跌幅度自然会大于其他市场。

7. 展望：突破熊市阻力带的时间表

Cowen 对“耐用性突破”的定义是：真正站上熊市阻力带，并将其转化为牛市支撑带。历史上这一过程几乎总是发生在减半前一年：

周期 耐用性突破时点
2014 年底部之后 2015 年
2018 年底部之后 2019 年 4 月（此前曾短暂站上又跌回）
2022 年底部之后 2023 年 1 月
本轮 还需再等几个月

他说，过去几轮都在持续数月压制后才实现突破，本轮大概率同样如此；一旦突破，熊市阻力带会转为牛市支撑带。而在那之前，“冬风还会继续吹，但不会永远吹下去”。他同时希望，下一轮牛市中行业能把重点从“找更多资金入场”转向“让这个领域从根本上变得更好”——拒绝 meme coin 式的垃圾项目及其推广者，让加密行业能跟上其他行业的发展步伐。