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幣圈進入牛市的關鍵！所有分析師的劇本整理！｜幣圈週報

📺 来源信息

✨ Highlights

  • 比特币单周净上涨量创下 14,775 美元的历史新高，但按涨幅百分比算只排到历史第 41 名；目前价格正受阻于约 81,000 美元的 50 周均线，能否站稳成为多空分水岭。
  • 鲍威尔在 Jackson Hole 年会上延续鹰派立场，强调通胀尚未达标，市场对 9 月 16 日加息 25 个基点的押注已超过五成（57%）。
  • 比美联储利率决议更受关注的是财政部困境：贝森特将长期国债回购加倍至每次 40 亿美元，并预告可能动用 TGA 账户近 1 万亿美元资金；Arthur Hayes 认为这与 2023 年耶伦的政策殊途同归，最终都会推升美元流动性，而比特币对流动性最敏感。
  • 伯恩斯坦、贝莱德、富达等华尔街机构开始集中谈论“抗贬值交易”（debasement trade），认为高赤字与高利息支出最终会迫使政策制定者放任货币贬值，稀缺硬资产将持续受益；伯恩斯坦甚至给出 2027 年比特币 15 万美元的目标。
  • CryptoQuant 专属的牛熊周期指标已在 0 轴上方翻正，创办人 Ki Young Ju 认为本轮熊市周期已经结束；该指标上一次翻正在 2023 年 1 月，当时准确对应了牛市的起点。
  • 山寨币出现与主流币同步上涨而非轮动补涨的迹象：Hyperliquid 月涨 53%、Ethena 月涨 94%、Aave 月涨 23%；Ethena 的代币经济学改革（停 VC 解锁、95% 净营收回购、IP 归属基金会）可能成为其他项目仿效的样板。

1. 从情绪修复到资金到位：行情走到哪一步

两周前，比特币在熊市的沉闷气氛中单周净上涨 14,775 美元，创下历史新高，市场情绪从恐慌被直接拉回贪婪。表面上的导火索有三个：美国财政部为流动性提供的政策工具、美国证券交易委员会（SEC）对加密资产规则的表态，以及国会将清晰法案正式排入议程。

但这些事件的作用更接近“情绪打火石”——让人在黑暗中看到一线火光。真正能点燃熊市烈火的，仍然是资金到位与立法落地。下文从宏观、技术面、链上数据、基本面四个维度，梳理当前不同立场的投资人和分析师各自的判断、关键价位与时间窗口。

2. 宏观：鲍威尔鹰派讲话与财政部的国债困境

2.1 鲍威尔的重心仍是通胀

在 Jackson Hole 全球央行年会上，美联储主席鲍威尔发表了鹰派言论。此前的前瞻提示是：如果鲍威尔重点谈通胀、油价或加息，市场可能出现向下的转折；若谈就业，则偏乐观。实际结果是他表达出的主要担忧仍然来自通胀——超过半数的 PCE 分项涨幅仍在 3% 以上，整体 PCE 通胀为 3.7%，底层趋势改善有限。

通胀的责任被明确放在央行身上，市场与媒体随之把讲话解读为加息暗示。FedWatch 工具显示，9 月 16 日利率决议加息 25 个基点的概率已经过半，达到 57%。加息不利于风险市场，从讲话时点至今，黄金回跌 5.4%（此前两周曾上涨 8.67%）；美股大盘在英伟达（NVIDIA）财报利多后上涨 1.8%，周末回跌 0.9%；比特币、以太币也回跌 5%-6%，但相对于前两周 30%-40% 的涨幅，更像上涨后的必要回调。

一个值得注意的信号是：美联储利率决议已经不是宏观分析师最看重的流动性指标。

2.2 比美联储更重要的问题：财政部从哪找钱

当前宏观叙事的主线已经转移到财政部的困境。美国 30 年期国债收益率来到 20 年新高，约 5.3%。长债收益率长期被视为“无风险基准利率”，一旦长期维持高位，房贷、车贷、企业融资利率都会经由信用体系被向上传导。

在降息遥遥无期的背景下，财政部长贝森特（Scott Bessent）8 月 19 日宣布把长期国债回购速度加倍：原本每次最多回购 20 亿美元，直接翻倍到 40 亿美元。问题是，财政部不是央行，不能印钞，钱从哪里来？贝森特准备的方案是典型的“扭转操作”（Operation Twist）：发短债、还长债，先发行短期国债在市场上筹资，再用这笔资金买回长期国债。总债务规模没有变化，但能针对性缓解市场最担心的长债拥挤。

市场立刻提出两点质疑：第一，每次 40 亿美元放在约 40 万亿美元的总国债面前，杯水车薪；第二，发短债的期限更短，意味着下一次再融资会来得更快，财政压力只是被暂时搬移。随后贝森特又表示，40 亿美元的回购是“地板”而不是“天花板”，实际可能买更多。财政部其他官员也放风说，除了发短债，还会直接动用财政部一般账户（Treasury General Account，TGA）中的资金买回长债——TGA 里放着接近 1 万亿美元。

“动用 TGA”的消息出来后，30 年期收益率当天下跌 4 个基点至 5.23%，10 年期也降到 4.7%。但市场并没有完全买单。经验上，大户口头喊单与实际资金是否到位常常是两回事：美联储说宽松可以信，因为它能印钞；财政部若靠发短债，会更快遇到下一次偿付问题，TGA 的 1 万亿美元子弹打光之后，收益率若再涨回去就没有后备弹药。所以对贝森特来说，最理想的方式其实是靠口头极限施压吓退债券空头——用“我会把长债买光”的表态让空头主动退场，从而实现低成本控制收益率。

目前 30 年期收益率的走势表明，市场态度更接近“你没有真正把钱掏出来之前，我不为承诺买单”：从 5.23% 低点回弹的幅度虽然不大，但仍坚定地在 5.1%-5.2% 附近徘徊并向上。

2.3 Arthur Hayes：与 2023 年同样的结局，不同的手段

Arthur Hayes 在《Same Same But Different》一文中指出，现在财政部面对的困境与 2023 年耶伦当时如出一辙：政客要花钱、财政吃紧、美联储无法明着印钞、长期收益率太高。耶伦当年的解法是抽干 RRP（隔夜逆回购）账户里的资金，如今这个账户的资金已经用完；贝森特能用的解法，是让美联储配合短债操作，由财政部自己买回长债。手法不同，但结果都会让美元流动性增加，而比特币正是对流动性最敏感的资产。回看耶伦政策执行的那段时间，比特币恰好走完了 2023 年熊市底部，从两三万美元开启新一轮牛市。

2.4 华尔街机构集体转向“抗贬值交易”

几乎同时，多家机构分析师不约而同地提出了“抗贬值交易”（debasement trade）的概念，逻辑相通但侧重不同：

机构/人物 核心论点 关键判断
伯恩斯坦（Bernstein） 收益率攀升会形成自我强化的循环：利息支出增加 → 赤字扩大 → 举债需求提高 → 债务永动机更难解 政策制定者最终倾向放任货币贬值，对比特币等稀缺资产形成强制需求；预测比特币 2027 年冲上 15 万美元
贝莱德（BlackRock） 当前股票和固定收益的回报充满不确定性，比特币与黄金相对强势；比特币的强势不再是“风险偏好”的简单代理，而是具备独立吸引力 当股市和债市给出的都是不确定性回报时，资金将流向具备稀缺性的硬资产
富达投资（Fidelity，Jurrien Timmer） 财政部要压低长债收益率必须大幅增加回购，这会迫使美联储在扭转操作上妥协，最终走向贬值交易 宽松财政叠加宽松货币对美元价值是负面属性；美元走跌对黄金、比特币是正面属性；抗贬值交易可能取代前阵子最热的 AI 交易

抗贬值交易的本质是：当法定货币的购买力系统性下降时，买入稀缺、难以增发或无法被轻易稀释的硬资产来避险。

综合宏观派的逻辑：美债总量和收益率都这么高，市场不会因为财政部的一两句话就把收益率压下来，必须看到财政部真正大额花钱、发短债，目标才可能实现；只要这件事发生，资金就会流入市场。如果再叠加央行在压力下放弃加息、甚至转回降息，抗贬值交易就会兴起，比特币因此走强。这也是为什么当前真正有话语权的华尔街机构大多站在看多这一侧——他们确信，靠口头表态无法解决国债问题，最终必须掏出真金白银。

3. 技术面：50 周均线的攻防

技术面的问题简单而直接：币价确定突破压力位了吗？比特币的 50 周均线目前约在 81,000 美元。分析师 CryptoRover 认为，只要能重新站上 50 周均线，接下来将暴涨到 10 万美元；但目前比特币恰恰是在一根大阳线碰到 50 周均线之后回调。分析师 Benjamin 在其专题分析《Bitcoin and the 50 Week Moving Average》中提醒，历史上有数次比特币快速暴拉后碰到 50 周均线，随即被拒绝（reject）弹回。基本概念是：有效突破后，压力变支撑、成为起涨点；站不上去，这里就是压力区，可能成为近期高点并转入下跌。

这里还可以补一层数据观察：新闻层面强调的“单周净上涨量历史新高”参考意义有限。净上涨量并不代表涨幅，就像台股如今在 4.6 万点，单日上涨点数总能刷新纪录，但涨幅未必很大。换算成涨幅，这一周只能排到历史第 41 名。2011 年比特币只有 1-3 美元、流动性极低，单周出现 80%-90% 的涨跌幅是常态。2018 年以来，单周涨幅超过 23% 的行情，除本次外只出现在 2018、2019、2021、2023 年，合计约 5 次。把 2021 年牛市剔除后，熊市中的单周暴涨有以下历史样本：

时间 背景 后续走势
2018 年 连续几周累计下跌 60% 之后的深跌反弹 与当前客观行情差异较大，参考价值有限
2019 年 4 月 神秘大单突然爆拉，单周上涨 26.7%；路透社采访的分析师几乎都找不到明确理由；触发算法跟单与空单清算 被视为 2018 年熊市正式结束的信号；K 线在 200 周均线上方盘整后暴拉，碰到 50 周均线后先盘整两三周，一个月后连续上攻开启新行情
2023 年 区域银行连环爆（Silvergate、硅谷银行等），美联储火速推出流动性工具救市 市场第一次在传统金融危机中看到比特币的避险属性；K 线直接突破 50 周均线后一路上涨，走出 2022-2023 年熊市

Benjamin 的结论是：如果打上 50 周均线的这根 K 线没有被立刻拒绝、跌回一根，而是能在 50 周均线附近盘整，后续上涨概率会比较高。按当前走势，周末没有大幅变动的话，周线大概率开出一根十字星。技术分析的经验是：大涨后接十字星，下一根周线的方向非常关键——若快速收回前一根涨幅，说明牛市尚未到来；若能继续向上，或至少在这个价格区间平盘震荡，就有理由保持乐观。

4. 链上：CryptoQuant 牛熊周期指标翻正

加密市场与股票、债券最大的不同，是链上数据完全透明：可以查到每个地址的持仓成本与购买时间，从而看到“大多数人被套在什么价位”。很多链上分析师认为，这类数据比 K 线更能反映真实持仓成本，更适合判断牛熊周期。

CryptoQuant 是链上数据平台中最常被引用的一家，其创办人近期连续发文，认为比特币的熊市似乎已经结束。本周公布的是 CryptoQuant 专属的比特币牛熊市场交界指标：由链上盈利指数及其 365 天移动平均构成。规则是：指数大于 0，进入牛市周期；指数小于 0 且位于 365 天移动平均之下，则处于熊市周期。

创办人 Ki Young Ju 发布的图表显示，该指标已结束长期位于 0 轴下方的状态并翻正。上一次翻正在 2023 年 1 月左右，当时准确对应了此后牛市的起点。

5. 基本面：山寨币改革与清晰法案

5.1 山寨币开始走强，且与主流币同步

对币圈投资者来说，比特币和以太币只是基本盘，真正的爆发力来自高风险、高弹性的山寨币。但过去一段时间，山寨币作为类别整体失宠：Pump.fun 在 2023 年左右出现后，发币门槛急剧降低，各种迷因币（meme coins）如雨后春笋般出现，而市场资金就这么多，很难再重现 2017 年那种“只要一个币涨、所有币都涨”的山寨季。再加上很多项目做得好，币价却与项目本身关联不大，又持续有新币分散注意力，越来越多的人开始怀疑山寨币作为资产类别的投资价值，不少团队过硬、模式扎实的项目，代币也表现不佳。

这个趋势最近正在发生变化。在比特币、以太币拉涨 20%-30% 的背景下，Hyperliquid（HYPE）过去一个月上涨 53%，Ethena（ENA）上涨 94%，Aave（AAVE）上涨 23%。这些涨幅里有跟随主流币的成分，但弹性明显更高。更有信号意义的是结构：过去熊市里通常是主流币先涨几波、资金再轮动到山寨币；这一波是山寨币与主流币同步上涨。而且并非普涨，只有具备具体消息或基本面变化的币种走得特别强。这种共振往往比轮动更值得重视。

5.2 Ethena：代币经济学的范式实验

过去两周最受瞩目的 DeFi 代币 Ethena 做了一件可能成为后续范本的事：大改代币经济学、停止 VC 解锁、拿营收回购 ENA、用费率开关扭转市场预期。它针对的正是市场此前怀疑“持有这个币和这个项目到底有什么关系”的三个核心痛点：

  1. 切断种子投资人的持续卖压。 早期投资人定期解锁大量代币，会在市场上形成持续的抛售预期。Ethena 基金会先自己买下了一家大型种子投资人过去 9 个月一直在抛售的剩余 ENA 解锁额度，并加速完成其余原始投资人的解锁，相当于把每个月的固定卖压一次性出清。这一步解决的是短期流动性问题。
  2. 让项目收入真正流向代币持有者。 费率开关的核心问题是：Ethena 赚到的钱，有多少会分给 ENA 持有者。此前 Hyperliquid 已经示范了最简单也最重要的事——项目能赚钱，而且赚到的钱会给 HYPE 持有者，市场自然愿意买入。反过来，如果利润先分给工程师和投资人，代币就只是一个名义上的权益标记，项目赚再多钱也轮不到代币。Ethena 直接借鉴了这一模式：将 95% 的品牌业务净营收投入市场回购 ENA，剩余 5% 用于生态成长。
  3. 把产权与经济收益从团队切给生态。 持有 50% 的上市公司股票，你可以在法律上影响董事会和执行层；但持有 50% 的 ENA，却无法命令 Ethena 管理层做任何事，因为代币和项目之间的权属并未绑定，知识产权原本也不属于 ENA 持有者。Ethena 这次把绝大部分知识产权与经济收益权归属给基金会与生态系统，将创始团队所在的 Ethena Labs 抽离出来。做到这一步，代币持有者既能在项目盈利时获得绝大多数分润，又在法律上拥有产权，生态币与项目价值的联动就会更接近股票与上市公司之间的联动。

当比特币涨幅已经很大时，在代币持有者眼里可能还只是小巫见大巫。不过需要提醒的是，市场目前给出的上涨只是对这套改革的初始定价——和财政部长的表态一样，承诺能否兑现才是关键。如果 Ethena 不能持续兑现其宣布的机制，后续其他项目是否还会跟进类似的改革，将成为山寨币基本面能否持续改善的核心观察点。

5.3 美国立法：清晰法案进入国会排程

加密市场最重要的基本面之一，是美国法律落地。清晰法案已确定于 9 月 15 日进入国会排程并进行表决，能否拿到 60 票仍未可知，Polymarket 上市场给出的通过概率目前只有 14%。值得注意的是，美国副总统 J.D. Vance（万斯）也在专访中公开呼吁“美国非常需要清晰法案快速通过”。在此之前，类似表态更多来自特朗普本人；由副总统在专访中专门喊话，还是比较少见。

6. 四大关键看点

把四个分析维度收拢成一张时间表：

时间/观察点 事件 看什么
9 月 9 日 财政部第一次实际执行长期国债回购 实际买回多少；10 年期与 30 年期收益率随后的波动
9 月 15 日 清晰法案表决 能否拿到 60 票通过；立法进程是否快于市场预期
9 月 16 日 美联储利率决议 资金面继续宽松还是转紧缩；加息与降息预期如何修正
持续观察 50 周均线（约 81,000 美元） 技术面与链上逻辑方向一致：维持上方继续看牛，跌破下方转向看熊
持续观察 山寨币项目改革 Ethena 的承诺能否兑现，是否有更多项目跟进代币经济与治理改革

7. 数据速览与风险日历

稳定币供应延续流入：过去 7 天链上稳定币流入约 0.5%，过去 1 天流入约 0.2%，过去 30 天流入约 1.25%。资产数据方面，过去 30 天链上资产总额、稳定币总额、RWA 持有者人数全部上升，其中 RWA 持有者钱包地址数近乎翻倍。

资金流向方面，过去一周流入最多的链是 Aptos（1.4 亿美元）、Solana（1.3 亿美元）、以太坊（约 8000 万美元）；BNB 过去一周流出约 1 亿美元，排名流出首位，但主要原因是前几周流入太快太多，流出规模相对并不算大。

情绪面：币圈恐慌贪婪指数延续上周水平，仍处于 67 分贪婪；股市恐慌贪婪指数为 54 分中性。

风险日历：本周五北京时间晚间 8:30 将公布美国非农就业与失业率。上个月的非农与失业率已经低到让市场非常兴奋，这次若想继续激励风险市场，需要开出更差的数据。反过来，如果出现明显强于预期的就业数据——例如失业率低于预期的 4.2%，或非农新增就业高于预期的 45K——美联储 9 月 16 日加息的概率就会上升，价格波动也可能随之加剧，需要重点留意。